当前位置：主页经济学证券金融公司研究 - 建立“出资人，基金，公司”型产权结构 建立“出资人，基金，公司”型产权结构

极防范的方式对个别股东而言具有意义，而对于股东整体而言却失去了意义。因为现代公司的法律规定股东一般情况下不得从公司撤回投资，虽然股东大会可以决定解散公司，从而中止与经营者之间的委托代理关系。同样在召集这种大会的成本与收益分布不对称的约束下，对股权分散的公司股东来说，这一权力不过是镜中之花而且。就股权分散的公司而言，股东一旦将资本投入到公司中，就完全抵押给了公司，在一定条件下会使股东成为经营者的”人质“。这也就是为什么在西方一些公司中是经营者在任命董事会成员，并决定公司经营接班人的原因。显然，这种产权结构的效率是低下的。在此分析的基础上我们顺便指出：如果对我国的国有企业仅仅进行简单的产权向个人分散的改革，企业的效率难于提高，更可能的将是以一种新的低效率置换当前的低效率。如上海证券交易所上市的公司中有股份全部流通公司，一它们分别是：兴业房产、延中实业、飞乐音响、爱使股份、申华实业等。按照私人产权最有效率的逻辑，这种公司应当是最有效率的。但自1996年初到1997年底的两年中，上海证券交易所的综合指数升幅为115％；而同期这5家公司的总市值的升幅分别为60％、63％、55％、87％、267％，仅仅只有申华实业一家公司的市值升幅高于市场平均水平。由此可见，股权分散为个人持股的产权结构并非一定有效率。

　　二、“出资人一基金一公司”型产权结构效率分析

　　早期投资基金的主要目标是储蓄保值，投资的主要对象是黄金、白银等资金属的现货和期货。投资基金大规模介人公司股票的现象出现于本世纪50年代之后。由于投资基金组建的初衷是为了利用通过专家管理和规模化经营的优势来提高投资收益，所以早期投资基金的形式都是封闭式的，即投资者在合约期内不能赎回投资，而只能向其他投资者转让基金。不难看出，封闭型投资基金虽然可以通过合理的投资组合为投资者分散风险，提高收益，但是在产权结构的效率改进方面作用不大。因为此时投资人与基金管理人之间的关系在一定程度上就如同出资人与公司经营者之间的关系一样。股东面临的经营者的道德 风险在这里只不过转变为基金管理人的道德风险而已。

　　投资基金对公司产权结构效率的改进是在其大规模投资公司股票并且在形式上转变为开放型基金之后。在开放型基金中，虽然在出资人与投资基金的管理人之间仍然是一种委托代理关系，于法律规定出资人可以随时从基金管理人那里赎回自己的投资，实质上也就是中止这种委托代理关系，出资人的投资在这种关系中就没有被“锁定”。并且，法律规定开放型基金的管理人必须每天公布每份基金的净资产，投资者就根据这个公开的信息来决定是赎回投资，还是保留投资；拟或是增加投资。如果开放型基金的管理人未能尽心尽力，投资收益达不到投资人的要求，所有的投资人都来赎回投资，基金的管理人就将失去管理收益。由此可见，开放型投资基金的管理人所受到的来自出资人约束要大大强于“出资人一公司”型产权结构下公司管理人所受到的来自出资人的约束。在这种约束下，以出资人经营投资为职业的基金管理人就不得不尽心尽力。在这种产权结构的另一端，虽然投资基金所购买的公司股票仍然不能随意赎回，但投资基金的管理人在作为公司的出资人来监管公司的经营者已经在两个方面发生了重大的变化。第一是由于投资基金持有公司股票的数量增加而使监管经营者的投入产出比大大提高，监管的成本下降。尽管基金对公司经营者监管的收益仍然不能完全内在化，可外在化的程度也已经大大减小。换句话说就是投资基金作为出资人的监管能力因此提高。第二，只要投资基金持有公司的股票达到一定的规模，无论其初始目的是什么，由于规模庞大的投资基金持有的股票流动性不可能同中小投资者具有那样高的流动性，“用脚投票”的消极约束对投资基金来说往往可能是更加得不偿失之举因此投资基金就

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